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    Comment va le Rouble ?

    © Sputnik . Yevgeny Biyatov
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    L’appréciation du Rouble s’affirme depuis les premiers jours de février confirmant le diagnostic que l’on avait porté dès le courant du mois de février.

    Cette hausse s'est accélérée de manière spectaculaire depuis la fin mars (Graphique 1 et 2). Durant ces deux derniers mois, le Rouble s'était fortement apprécié, que ce soit par rapport au Dollar des Etats-Unis (USD) ou que ce soit par rapport à l'Euro (Eur). L'ampleur des gains cependant varie. Elle atteint 26,7% par rapport au Dollar et 31,1% par rapport à l'Euro. La différence entre les rythmes d'appréciation recouvre les différences de mouvements entre le Dollar (qui s'est apprécié fortement face à l'Euro) et l'Euro. Il faut en comprendre les conséquences.

    Graphique 1
    Graphique 1

     

    Source : Banque Centrale de Russie

    Disons tout de suite que, compte tenu de la structuration du commerce international de la Russie où une large partie des exportations est comptabilisée en Dollars (hydrocarbures et autres matières premières), et ce même si la monnaie de règlement peut être différente, et ou à l'inverse une partie non négligeable des importations est comptabilisée en Euro, le gain pour la Russie apparaît évident. La Russie va acheter ses importations avec moins de roubles (car il faut nettement moins de roubles pour acheter en Euro) tout en obtenant proportionnellement plus de roubles pour ses exportations car elles sont calculées en dollars et le taux de change du Rouble s'est moins apprécié contre le Dollar que contre l'Euro. Il faut maintenant comprendre pourquoi ces mouvements se manifestent alors que le prix du baril de pétrole n'a, pour l'instant, pas significativement progressé. Le prix du « BRENT » est actuellement à 57,8 USD pour un baril. Si l'on adopte la règle heuristique qui veut que, pour que l'extraction soit profitable (en Rouble) et pour que les taxes couvrent les dépenses budgétaires, le prix du baril de pétrole doit être approximativement à 3000 roubles, le prix de 57,8 dollars pour un baril nous donne un taux de change de 51,9 roubles pour 1 dollar. Or, le taux de change indiqué par la Banque Centrale de Russie était le samedi 11 avril de 51,06 roubles pour 1 dollar. Cela signifie que l'écart sur le taux de change qui ne pouvait pas être expliqué par les prix des hydrocarbures, et qui provenait d'autres causes, s'est aujourd'hui comblé.

    Graphique 2
    Graphique 2

     

     

    Source : Banque Centrale de Russie

    Ces mouvements traduisent donc l'existence de pressions haussières sur la devise russe. Ils correspondent tout d'abord au fait que la phase de forte spéculation contre le Rouble est terminée et que les investisseurs sont désormais attirés par une devise (et des titres financiers) largement sous-évaluée. Mais il faut aussi regarder les conditions d'offre et de demande pour le Roubles et les devises étrangères sur le marché des changes en Russie.

    L'offre de devise provient de l'excédent commercial (exportations — importations). Cet excédent commercial est resté élevé en raison de la chute des importations à la suite de la dépréciation du Rouble au second semestre de 2014 (Graphique 3). Cette chute d'environ —36% correspond à la fois à une contraction des achats de consommation mais aussi des achats d'équipements. Il faut cependant remarquer que les exportations ont aussi baissé. Cela s'explique en partie par la chute importante des prix du pétrole (alors que les volumes exportés se maintiennent), mais aussi par une baisse des exportations hors hydrocarbures. On sait cependant que le mouvement de baisse des prix qui affecte le pétrole affecte aussi d'autres matières premières et en particuliers les métaux. Cependant, cette baisse des exportations hors hydrocarbures peut signifier que les entreprises russes continuent d'avoir des difficultés de pénétrer sur les marchés extérieurs, ou que certaines de ces entreprises ont décidé d'alimenter le marché intérieur plutôt que d'exporter. Il faut se souvenir du fait que le mécanisme de substitution aux importations peut se traduire par un transfert de l'export vers le marché intérieur.

    Graphique 3
    Graphique 3

    Source: Banque Centrale de Russie

    Si l'on compare cette offre de devise au solde financier (Graphique 4), on peut avoir une vue globale de la situation sur le marché des changes.

    Graphique 4
    Graphique 4

    Source: Banque Centrale de Russie

    La balance financière a toujours montré un déficit, correspondant soit à des acquisitions d'entreprises à l'étrangers, soit à des remboursements d'emprunts, et bien entendu — mais surtout dans les années 1990 et le début des années 2000 — à une « évasion » de capitaux essentiellement liée à des opérations frauduleuses et à de l'évasion fiscale. Mais, ce dernier était largement compensé par le solde commercial positif. C'est pourquoi, jusqu'à la fin de 2013, il y avait une tendance à l'appréciation du Rouble. Les investisseurs étrangers ont commencé à quitter la Russie au deuxième semestre de 2013, et ce mouvement s'est accéléré au premier trimestre de 2014. Cela a entraîné une première dépréciation du Rouble. Mais, il faut ici ajouter que la politique de la Banque Centrale a certainement joué. En fait, le Rouble était surévalué à la fin de 2013. Le changement de politique de la Banque Centrale a provoqué une baisse du Rouble dès le mois de janvier, soit bien avant que la crise ukrainienne n'atteigne son point explosif, et bien avant le référendum sur la Crimée. En fait, le Rouble s'est stabilisé lors du second trimestre de 2014 et n'a recommencé à baisser que vers la fin de l'été, quand le prix du baril s'est effondré. Cette dépréciation pouvait alors être considérée comme « normale ». Le problème du taux de change n'a pris une dimension critique qu'au quatrième trimestre de 2014.

    La combinaison de pics de remboursements que devaient faire les entreprises et les banques russes, et des mesures prises par les Etats-Unis pour empêcher que les banques occidentales ne consentent de nouveaux crédits, a provoqué un solde financier très fortement négatif. Il atteint les 77 milliards de dollars pour le quatrième trimestre, dont —35 milliards rien que pour le mois de décembre. Le solde commercial reste autour de 40 milliards, et le déficit sur le marché des changes atteint donc les 37 milliards. Ceci est accentué par des mouvements de spéculation contre le rouble, mouvements qui expliquent l'extrême instabilité du taux de change. Ajoutons que, sur le marché du Dollar pour les particuliers, les ventes de dollars ont aussi explosées au quatrième trimestre de 2014, montrant l'existence d'une forte épargne de précaution en dollars (Graphique 5).

    Graphique 5
    Graphique 5

    Source: Banque Centrale de Russie

    Le solde (ventes — achats) a atteint 7,8 milliards de dollars pour le quatrième trimestre 2014. Mais, ce mouvement — dans lequel on peut voir une inquiétude pour la situation des banques et donc la volonté de détenir directement du dollar-papier — semble s'être calmé dès le mois de février 2015.

    Pour le 1er trimestre de 2015, le solde financier est revenu à un niveau plus normal (-32 milliards), alors que le solde commercial est toujours autour de 40 milliards. De fait le solde de compte courant a été positif au premier trimestre 2015. Les chiffres des achats et ventes aux particuliers ne sont pas encore disponibles, mais les premières estimations dont on dispose témoignent d'un retour au calme sur ce segment aussi. Il est alors normal que l'on revienne à une situation plus calme. Le rouble peut commencer à s'apprécier, ce qu'il fait depuis le mois de février.

    Il n'en reste pas moins que cela n'explique pas l'accélération de ces dernières semaines. Cette accélération a même permis à la Banque Centrale de commencer à reconstituer ses réserves. On peut penser que cette accélération est liée aux gains potentiels que de nombreux investisseurs discernent désormais dans l'économie russe. Ces investisseurs, essentiellement des fonds de pensions ou des fonds spéculatifs, anglo-saxons interviennent sur la marché russe en passant par Shanghai ou Singapour et en utilisant le Yuan. Or, c'est un raisonnement qui confine à la prophétie auto-réalisatrice. Vous pensez qu'il y a des « bonnes affaires » à faire en Russie car sa monnaie est sous-évaluée et ses entreprises solides. Vous achetez donc des actions ou des obligations libellées en roubles. Dans le contexte de la fin du premier trimestre, cela provoque une forte demande pour le rouble et une forte offre des devises. Le Rouble s'apprécie, validant votre calcul et attirant de nouveaux spéculateurs, dont les achats vont contribuer à faire monter encore plus le Rouble.

    Voilà donc pourquoi le taux de change s'apprécie de manière spectaculaire depuis ces dix derniers jours. Il faut alors se poser la question de savoir s'il n'y a pas un danger dans ce processus qui, lié au départ à des facteurs bien réels, tend à s'en affranchir au fur et à mesure que la dynamique spéculative prend le dessus.

    Mais, la question se pose: cette appréciation du Rouble n'est elle pas trop rapide? Quelles sont les conséquences de court et de long terme que l'on peut en attendre? De cette question en découle une autre: comment peut évoluer la politique monétaire dans les mois qui viennent?

    Les opinions exprimées dans cet article n'engagent que la responsabilité de son auteur. Elles ne reflètent pas nécessairement la position de la rédaction de Sputnik.

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    Tags:
    rouble, dollar US, économie, pétrole, Russie
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